越南制造在近几年受到市场关注，有的投资者更是认为越南能够代替中国制造来满足世界的供应。但是，变种病毒的爆发导致越南制造也完全瘫痪，这也让许多在越南设有工厂的跨国公司必须重新审视在越南的投资，甚至有公司已经开始搬迁生产线撤离越南。而这对于在越南有工厂的MAGNI到底有什么影响，最新季度的业绩投资者又要怎么去做解读，笔者为大家探讨。

公司2Q2022的营收按年大幅下跌58.3% 至RM112.3 million，主要是公司在越南的工厂被迫在7月19日至9月30日关闭去克制疫情的扩散导致产能受到限制，影响了公司的成衣制造订单交付。细分公司的业务来看，成衣制造业务营收按年大幅下滑65.2% 至RM85.1 million，而包装业务则按年上涨11.1% 至RM27.2 million。

但是，公司的净利在应收大幅下滑的背景下却只按年下跌18% 至RM17.1 million，主要是公司在这个季度有RM16.9 million的资产脱售盈利，这在之前笔者的文章也有提到。如果排除这项盈利，公司的核心净利只有区区的RM0.2 million左右。如果再排除外汇盈利，公司这个季度其实是陷入亏损的。但笔者认为公司能在越南工厂完全关闭两个月还能交出收支平衡的业绩，其实管理层的能力已经非常不错。

观察资产负债表，大家可以发现公司的库存水平还在创下历史新高的RM288.2 million，主要是这个季度大部分时间无法进行生产所致，这也使到公司在6M2022的营运现金流按年下滑60.5% 至RM32.4 million。但笔者认为公司在来临季度会加快生产去赶订单，届时营运现金流也会跟着改善。目前公司处于净现金RM386.7 million的状态，也没有任何负债。值得庆幸的是，公司在这个季度也开始派发2分的中期股息。

公司目前的本益比为7倍，并不是因为盈利成长导致估值变得便宜，而是大马和越南的封锁措施导致公司的股价下滑。然而管理层表示公司已经在去年十月开始恢复量产，目前的产能使用率在88%。另外，公司在越南已经有90% 的员工完全接种疫苗。虽然最坏的时刻已经过去，但笔者认为公司今年的盈利相比于去年会逊色，甚至有机会刷下近几年的新低，主要是原料成本高涨及供应链瓶颈的因素侵蚀公司的赚幅。

对于MAGNI这类型的单一客户风险极大的公司，笔者认为市场也不会给予公司太高的估值。虽然说公司和主要客户Nike有多年的合作关系，但还是承担不起失去客户的风险。最典型的例子就是去年所发生的劳工剥削事件导致Dyson终止和ATAIMS的合作。当时前者占后者80% 以上的营收，在大客户拔插头之后公司的股价也跌停板。因此，大家也会发现公司在过去多年的本益比大部分时间都在8至10倍之间徘徊。

越南制造是在近几年才开始盛行，而越南会成为东南亚制造大国都源自于美国前总统特朗普发动贸易战之后。当时美国为了克制中国制造业的高速发展，便采取各种阴谋去阻碍中国制造业的进步，以达到打压中国的目的。这导致许多跨国企业把工厂都搬迁至人力资源充足、劳动力相对廉价、土地及生产原料也相对便宜的越南。跨国企业转移到越南的产业链多为服装、制鞋、家具、电子等方面的组装制造。在西方国家的大力注资之下，越南经济确实取得不少成绩，也逐渐成为全球制造业供应链中非常重要的枢纽。

然而，越南因为无法控制Delta变种病毒导致疫情在国内迅速扩散。越南政府也在去年第三季度在经济重镇胡志明市和平阳省开始实行为期两个月的封锁措施。这两个地区是接受外国直接投资最多、加工出口型企业最集中的地区，但同时也是疫情形势最为严峻的地方。在面临大量停工，众多工人被迫隔离或返回家乡，导致许多外国企业纷纷撤离。而代表欧美和韩国投资者的四大商会向越南政府表示至少有20% 的制造企业已经把部分生产线转移至别国。

众所周知越南是名列前茅的鞋类和服装产品生产国，也是全球主要电子产品的出口国。英特尔、诺基亚、佳能、台积电、微软、三星、耐克、苹果、丰田汽车等世界知名企业都在当地投资建厂，但越南的防控措施杀了个措手不及，让这些企业都损失巨额的产能，导致管理层在最新的财报纷纷下调了个别的销售预期。

UNIQLO品牌的持有公司迅销在越南40多家工厂因为无法按时交货，原计划推出的UNIQLO服饰新品只能延期销售。Nike关闭了在越南80% 的鞋厂和半数的服装厂也损失了10周的产量，Adidas今年的销售也因为越南的供应链瓶颈就下降了6亿美元。另外，丰田汽车也下调了汽车产量，三星电子在越南的工厂开工率下跌至30%，you name it!

经过这次的事件，也让企业意识到到底越南还是不是合适的生产基地。越南能成为中国之后国际企业的首选主要是人工成本便宜。在贸易战开打之后很多企业为了绕过中国而选择到越南进行生产。但是，越南本身没有制造疫苗的能力，也没有办法像大马达到很高的疫苗接种率，同时又要承担制造大国的重担。

因此，要说越南是继中国之后的世界工厂还真的是夸大其词，而中国在这次疫情当中也展现了其作为世界工厂的韧性。笔者认为疫情过后的越南会东山再起，但企业已经知道不能把所有鸡蛋放在越南这个篮子里，因此依赖越南生产的上市公司也必须对未来生产基地的规划重新审视。另外，Omicron确诊人数在过去数周持续突破历史新高，到底全球的产业链会如何做出改变，也是所有投资者必须思考的问题。