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美联储还没进入高潮就要准备退潮?

相信大家在过去几个星期都有看到关于利率倒挂相关的新闻,各大财经媒体大肆报道经济衰退即将来临的预期,让许多投资者陷入恐慌的情绪当中。然而,如果大家观察现在的利率曲线会发现倒挂竟然离奇消失了,那这是不是表示市场已经不再预期经济会出现衰退,还是内有乾坤?今天我会通过历史和大家探讨利率不再倒挂的主要原因,也会和大家谈谈五眼联盟加息周期的进展。

先看五眼联盟的加息进程。五眼联盟 (Five Eyes) 是由五个英语圈的国家在英美协定下所组成的国际情报分享团体,当中包括澳大利亚、加拿大、新西兰、英国及美国。新西兰央行在4月13日早上宣布将基准利率上调50个基点至1.5%,也是首个加息50个基点的五眼联盟成员国。这是新西兰央行自2021年10月以来连续第四次加息,也是自2000年5月以来首次加息50个基点。新西兰央行表示疫情及俄乌战争导致供应链出现严重破坏,加剧全球的通胀压力,也导致新西兰的消费者信心持续低迷。

就在当天晚上,加拿大也抢先美联储把基准利率调高50个基点至1.00%,加息幅度创下本世纪最大,也是G7国家当中首个加息50个基点的央行。加拿大央行行长表示至少还需要加息至中性利率的水平去对抗通胀,假设物价上涨的压力不断蔓延,不排除会把政策利率调高至中性利率水平之上。央行估计中性利率水平为2.25%,距离目前的基准利率还有1.25% 的加息空间。对于缩表,加央行长会以停止通过再融资的方式购买政府债券去开启缩表的进程。

隔天,韩国央行也在4月14日决定将基准利率从目前的1.25% 再抬高25个基点至1.50%,创下2019年7月以来的新高。这是韩国央行第四次加息,但是加息的速度远不及以五眼联盟为首的西方国家。阿根廷央行也和韩国央行在同日将基准利率从44.5% 调升250个基点至47%,是今年以来第四次加息,主要是对抗食品和能源价格暴涨及阿根廷内部因素导致比索贬值过快。大家要知道阿根廷最新的3月CPI年增率高达55.1%,高于2月的52.3%。

回到全球最大经济体美国的加息政策。圣路易斯联储主席布拉德在4月18日发表讲话,称美联储需要迅速采取行动将今年的基准利率调高至3.5% 的水平,更提出不应排除加息75个基点的可能。布拉德是美联储最鹰派的官员,他也是在今年3月17日反对美联储加息25个基点至0.25% – 0.50% 区间的官员,当时他是支持直接建议加息50个基点。

回到利率倒挂的课题。之前我有详细分享关于利率倒挂的知识,大家可以点击这里查看。我也分析为何利率倒挂是市场对于经济衰退的预期,并指出美国经济在利率倒挂之后的6至12个月之内会见顶。然而,从上图我们看到2、3、5、7年期的利率在4月1日的是和10年期的利率出现倒挂的现象(蓝色线)。但截至4月22日所有短天期的利率和10年期的利率都回到正常的曲线(红色线)。2及10年期美债利率回归正常化,导致许多投资者猜测到底是不是经济衰退的预期已经消失。

但我认为经济衰退的风险还是存在。根据历史,只要利率曾经出现倒挂,经济都会在未来平均12个月之内出现放缓甚至衰退。我在上图整理了美国2-10年期美债利差及美联储联邦基准利率 (Fed Fund Rate, FFR) 水平的关系让大家参考。观察上图的灰色区域,大家会发现美联储开始加息时,短天期的利率上涨速度会比长天期更快,因此会出现倒挂的现象。而每当美联储的加息周期来到尾声准备要降息时,2-10年期的美债利率就会开始由负转正,主要是市场预期美联储会因为经济开始出现衰退而降息。

但目前的情况是美联储才刚开始在上个月加息25个基点,2-10年期的美债利差已经由负转正,形成很诡异的现象。我认为这是市场预期美联储的加息周期不会太久,主要是美联储即将通过急速加息去弥补过去利率政策上出现的错误,导致经济景气即将出现大幅放缓。这也符合我个人的预测,那就是在今年上半年争取时间加息,然后在下半年因为经济景气不佳而选择暂停加息,甚至可能出现降息的发展。

美国股市在过去两天的交易日当中出现大量的抛售潮,除了是投资者对于科技巨头的业绩预期出现下滑至外,主要也是鲍威尔在在4月21日的国际货币基金组织 (IMF) 的讨论中发表将在5月会议上对加息50个基点进行讨论,也表示我们会致力于利用工具将通胀拉回到2% 的目标通胀水平,但我认为这些已经是在市场预期之内。然而,鲍威尔强调 “就如同沃尔克知道为了抑制通胀并治愈经济,它必须坚持到底”,这句话是造成上个星期恐慌抛售的主要原因。我在之前也和大家分享沃尔克在美国大滞涨的年代为了抑制通胀,不惜代价在短时间内巴利律抬升至20% 左右的水平,直接把经济泡沫给搓破。

目前,利率期货市场预测有差不多接近100% 的机会美联储会在5月的利率决策会议加息50个基点,而市场更是预计有70% 的机会在6月的利率会议直接调升至1.50% – 1.75% 的区间,加息幅度高达75个基点,另外7月加息50个基点的机率也已经来到58.4%。也就是说,如果上述的加息幅度都实现,美国的联邦基准利率就会在7月来到2.25%,非常靠近美联储预测2.40% 的中性利率水平。我曾经说过加息并不可怕,可怕的是美联储为了矫正之前的政策错误而不惜代价大幅加息,进而引发经济衰退。目前许多西方国家的十年期利率水平都来到多年新高,在资金存量博弈的背景下,我认为投资者在未来几个月尽量减少不必要的操作,控制好现金仓位。