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亚洲货币竞贬,日本可能引发亚洲金融风暴重演?(下)

上期和大家提到什么是日本的收益率曲线控制 (Yield curve control)。那今天就和大家分享日元的贬值到底会不会触发亚洲货币集体贬值的现象。6月13日,日元曾经贬破135兑美元的关卡,日本国债利率也一度飙升到0.3%,超出日本央行所设定的0.25% 上限,也是自2016年1月实行负利率以来的最高。当时日本央行宣布将会额外买入总值JPY500 billion的5至10年期国债。

隔天,日本央行加大马力,将在原定购债的基础上额外购买部分国债,增加5至10年期国债购买规模至JPY800 billion,甚至还不定期直接购买各种长短期国债。在日本央行公布更大规模的国债购买之后,日本国债在6月15日在盘中暴跌创下2013年最大的单日跌幅,并两度触发熔断机制。目前,日本央行是在和全球打对台,在全球投资者都想要放空日本国债之际,日本央行成为日本国债最后的防线,但我预计这道防线最后还是会以失败告终。

许多投资者会认为日元贬值会让日本的商品更加具有国际竞争力,有利于刺激出口,最终拉动日本经济。理论上这是对的,但有研究显示日元贬值不仅不能有提振经济的效果,反而令日本企业和家庭叫苦不迭,这是因为日本是资源基期缺乏的国家,对进口的依赖也非常高。面对原材料价格急速上涨,足以抵消日元贬值对出口商所带来的红利。举个例子,日本在工业原料和能源方面高度依赖进口,而大宗商品交易以美元计价。每当日本买入大宗商品时,都需要卖出日元兑换美元,再用美元结算大宗商品。因此,大宗商品价格上涨和日元贬值暗示恶性循环即将发生。

日元的贬值,不禁让市场回想起在1998年的亚洲金融风暴 (Asian Financial Crisis)。从韩国、台湾、新加坡和香港的 “亚洲四小龙”,再到泰国、菲律宾、马来西亚和印尼所组成的 “亚洲四小虎”,这些亚洲国家都因为外国资本的大量流入,经济走上捷径。但当时这些国家因为大量依靠外国资金,外汇储备也不多,手上也有许多外债。只要外国资本家开始撤离,这些国家的经济就会立即出现崩溃。

就在那时,索罗斯便盯上泰国,认为目前泰国的货币受到高估,经济也存在泡沫化的发展,便决定做空泰铢。而索罗斯做空泰铢的三部曲可分为 “借大笔泰铢”、“把泰铢转换成美元”,以及 “当泰铢贬值后再买回泰铢把钱还回去“。索罗斯先从泰国银行大量举债借泰铢,之后卖掉手上的泰铢转成美元。随着泰铢的抛售数额越大,很快就引起市场波动,许多人也罢泰铢抛售换成美元,再配合财经媒体释放泰铢贬值的消息,导致泰铢贬值速度加快。

当时泰国因为受到索罗斯的狙击,泰国政府再也无法通过国库去支撑泰铢的贬势,便决定放弃固定汇率制让泰铢在市场自由浮动,而此举的结果就是泰铢从25兑1美元贬至40泰铢兑1美元。泰铢的贬值也产生蝴蝶效应,周边的东南亚国家如印尼和新加坡等货币都陆续重贬,进而引发亚洲最严重的金融危机。

目前日元的贬值就如之前泰国放弃固定汇率制之后泰铢的重贬,周边国家如中国和东南亚可能会处于保护本国经济和金融市场稳定,会使其货币相继出现竞争性贬值。我在上图整理了亚洲国家今年的货币对美元的走势。大家会发现今年以来除了日元对美元重贬之外,韩元和菲律宾比索对美元的贬值幅度也高达8.0% 及 5.6%。而被称为 “金砖之父” 的高盛前首席经济学家吉姆·奥尼尔也警告,如果日元持续走弱,市场将与当时亚洲金融危机有非常明显的相似之处。另外,中国也表示这是个不公平的竞争优势,同时不希望这样的贬值威胁到中国经济,中国很可能会运用影响力迫使日本改变现有的收利率曲线控制政策。

虽然现在推测日元的贬值会导致亚洲金融风暴重演还为时太早,但其他亚洲国家货币的贬势也有加快的迹象。在亚洲货币竞贬的背景下,货币战的发生也是迟早的事。没有人能猜测日元的贬势何时会结束,而日元的疲软和其经济基本面有很大的关系。日本经济长期走弱,及日本贸易从大规模的顺差到持续你查构成了日元编制的基础。近期美日利差的扩大也造成日元短期贬值速度加快。另外,美日利差和日元的走势非常同步,这也表示当美国和日本的国债利差扩大,投资者也会把资金转入相对更有吸引力的美债。虽然日元在之前是投资者的避风港,但日本央行超宽松的货币政策也让日元失去了这项原本有能力支撑日元的重要因素。

目前有市场人士开始预测日元很有可能贬至150日元兑美元,也是亚洲金融风暴的水平。从目前的局势上看,日元并没有太多升值的理由,主要是因为黑田东彦在短期之内似乎并没有想要让货币政策正常化的打算,对于日元贬值采取见死不救的立场。而10年期美债利率短期下跌的可能性也很低,主要受到市场对于美联储激进加息的预期。另外,日本经济由于长期通缩导致工资无法增长,在日元加速贬值的背景下,日本人显然比以前更穷。不少日本人可能会倾向于持有外币,来应对不断飙升的能源和食品价格和国际旅行价格。因此,只要日本持续目前的货币政策组合,货币贬值是自然发生的结果。