美国最新的消费者物价指数在昨晚公布。在非农新增人口大幅超出市场预期的背景下，美国的物价也果不其然涨上天。虽然CPI好于市场的预期，但还是处于高位。结合之前的非农就业数据，双双都给美联储很明显的信号，那就是持续把基准利率大幅拉高。我会就这两组数据和大家进行分析，也通过国债利率表达我对于美联储未来加息路径的看法。

其实在7月的非农数据出炉之前，我曾经提到许多美联储的鸽派官员已经向市场发出鹰派的信号，但美股依旧狂欢。市场的我行我素推动了美股过去几个星期的强劲反弹，让投资者开始怀疑股市是否真的见到绝对低点。在7月的非农数据出炉后，市场应声下跌，但在尾盘时拉高，下跌的幅度并不大。市场认为即使大幅超出市场预期的非农数据会大大强化美联储的加息预期，但加息的幅度越大，表明美联储加息的周期也更快来到尾声，市场正在押注美联储会在更短的时间内开始启动降息。

这份非农数据也让许多华尔街的分析师匪夷所思。在美国的经济景气开始疲软，经济连续两个季度实现负增长，职位空缺正在下滑，每周申请失业的人口也在上升，而就业人口的增加表示美国的生产力正在下滑。大家不要忘记美国已经有许多大型企业均在裁员或者冻结招聘，去应对未来经济的不景气，因此这份非农数据是不可能持续的，我也预测美国的非农就业在9月加息之后会大幅度放缓，甚至不排除会低于过去长期的平均值。

美国劳工部在8月10日公布了7月美国的消费者物价指数CPI，数据显示美国的物价在7月按年大涨8.5%，好于市场预期的8.7%，也好于6月的9.1% 增幅。环比来看，美国的物价开始停滞，增幅来到0%，好于市场预期的0.2% 增幅，也比6月的按月上涨1.2% 大幅回落。另外，核心通胀也好于市场预期。在排除较波动的食品和能源之后，美国的核心通胀按年上涨5.9%，低于市场预期的6.1%，并于前值持平。

这次的通胀数据主要的拉力在于汽油价格，抵消了食品和住房价格的上涨。7月美国的汽油价格环比下跌了7.7%，燃油价格也下跌11%，直接带动了机票价格环比下跌7.8%。而食品价格和住房成本继续上涨，7月环比分别增长1.1% 及0.5%。整体来看住房、医疗、新车、汽车保险和娱乐活动的价格上涨，而机票价格、二手车和卡车的价格下降。数据公布之后，美元和国债利率大幅回落，主要反映美联储可能会放缓激进加息的预期。

结合前天的美国CPI观察，目前我们仍然不能美联储在9月加息75基点的可能性，因为在9月的美联储利率会议之前还是会有8月的美国CPI数据。鲍威尔曾经表示在物价涨势放缓之前还是会持续加息。他认为CPI至少要连续下降3个月，美联储才认可通胀上升模式的转变。虽然9月加息75基点的几率从两天前的68% 下跌至45%，但我还是维持预测基准利率最终会来到3.50% 至4.00% 的区间。我认为美联储已经走过最快的加息步伐，接下来升息的步调会放缓。

当然市场永远都是向前看，美联储持续鹰歌嘹亮会增加美国经济硬着陆的风险，迫使美联储启动降息去拯救经济。只要美联储暗示加息步调放慢，市场相信会再迎来波段牛市。我们几乎可以确定通胀的增速见顶，但这并不表示物价开始下滑，只是增速放缓。此外，目前距离美联储2% 的通胀目标还有很大的差距，我认为美联储不可能会在今年选择不加息甚至是降息。然而只要9月出炉的8月美国CPI月增率开始陷入负值，基本上我们可以排除9月加息75基点的可能性。

我在上图结合了美国2年期国债利率和美联储的基准利率让大家参考，大家会发现这两者的走势高度相关，也就是2年期美债利率永远都会领先于基准利率，我之前也说过短期利率有预测预测美联储官方政策的能力。另外，如果大家观察2000年5月当时2年起美债利率来到顶峰，在7个月之后美联储竟然启动降息；而在2018年12月2年起美债利率也见到高点，随后在2019年7月也开始降息。这也表示每当2年期国债利率在见到顶点之后的6至9个月左右，美联储就会开始启动降息。这并不是巧合，而是根据历史数据去观察，据有很大的参考价值，而我也认为2年期国债利率在这几个月会见到顶峰。因此配合上述的讲法，美联储在2023年上半年会停止加息，并在2023年中开始启动降息。

但目前更令投资者担心的是美国经济下滑和库存调整的速度。美联储加息越快，表示这波加息周期会更早结束。但实质经济的下滑是市场所不能预测，而且看起来有愈发严重的迹象。过去几天有几家半导体公司陆续暴雷，先后下调了未来的财务预测引起投资者的恐慌，股价纷纷下跌。2022年8月8日盘前，英伟达 (Nvidia) 公布了2Q23的初步财报。根据报告显示英伟达在2Q23的营收预期只有US$6.7 billion，大幅低于今年5月给出的US$8.1 billion，主要是受到游戏业务收入大幅放缓至US$2.04 billion，不仅较上个季度大跌44%，按年也大砍33%。另外，英伟达的创办人黄仁勋也表示游戏产品的销售预期开始下降，在公司判断宏观条件对销售的影响将持续之后，与合作伙伴采取调整渠道价格和库存的策略。

再看看全球记忆体大厂美光科技 (Micron Technology)。公司在8月9日盘前再度下调4Q22的业绩指引。公司预计4QQ22的营收可能低于此前预计的US$6.8至US$7.6 billion 的区间下沿，而市场当初的预估时US$7.26 billion。管理层给出的原因时个人电脑和智能手机的需求放缓程度超出公司的预期。虽然晶圆厂能通过调配产能，将需求疲弱的消费电子产能空出来让给数据中心和车用等，但美光表示公司看到更广泛的疲软，预计库存调整会延伸至数据中心、汽车和工业等领域。

拜登正式签署的《芯片法案》的消息本来会提振半导体产业的投资情绪，因为高达US$52 billion的政府补贴对半导体产业的生产和研究是笔可观的数目。但半导体的放缓之严重已经盖过这些利好消息。高通Broadcom下调今年的手机出货量预期，超微AMD也下调3Q22的指引，而英特尔Intel的财报更不在话下，这让市场更加难去预测企业的未来的盈利。库存调整其实不可怕，因为这对市场已经不是什么新鲜的消息，可怕的是这波库存调整的严重程度会去到多深才是我们需要关注的。业绩指引的下修在未来会陆续发生，也会更加频密。在经过这几个星期的大反弹，相信美股在短期会有不同程度的套利现象。

目前留给美联储加息的时间真的不多，假如美国第三季度的经济再次陷入负增长（可能性非常大），加息预期会有更大幅度的下滑。昨晚美股大涨主要是庆祝美国CPI好于预期的荣景，接下来会有什么样的企业财报鬼故事发生，而财测下修的程度又会有多严重，这是投资者必须时刻保持谨慎的地方。